国庆假期前后，国内债市在机构行为分化与外部冲击的双重作用下走出鲜明"V型"行情。节前机构谨慎情绪主导市场交投清淡，10年国债收益率徘徊于1.8%附近，而节后特朗普政府加征关税的消息引发避险资金涌入，叠加保险、基金、农商行等机构的差异化调仓动作，10年国债收益率快速跌破1.75%。
这场行情转折的背后，是各类机构基于政策预期与资产配置需求的深度博弈，而其后续动作更将决定债市的四季度走向。
从假期前后债市情绪与走势来看，市场呈现显著的割裂感，其中节前一周，受跨季资金扰动与权益市场风险偏好提升影响，债券市场活力持续降温。据天风固收首席谭逸鸣统计，从债市活力指数来看，10月10日指数表现较9月26日下降8个百分点，30年国债换手率从7.53%降至4.06%，反映机构交投意愿低迷。
不过节后局势骤然逆转，Wind数据显示，10年、30年国债估值收益率较10月11日分别大幅下行2.54BP、5.01BP，10年国债活跃券（250011）收益率收至1.74%，创8月中旬以来新低。其中超长端品种表现尤为突出，30年国债活跃券（2500002）收益率单周下行4.6BP至2.084%，新老券利差扩大至14.9BP，凸显避险资金配置偏好。
这一期间，各类机构的差异化操作成为行情转折的核心推手，其行为逻辑折射出对市场的不同判断。
财联社注意到，基金机构作为交易盘主力，呈现显著的"节前观望、节后加仓"特征。据谭逸鸣统计数据显示，9月29日-10月10日基金净买入集中在1年以内利率债与信用债，对5年以上长债保持观望，中长期纯债基久期中位数从4.11年降至4.05年，而节后受关税冲击，基金转为长端利率债主要买盘，上周对国债净买入129.28亿元，重点支撑政金债市场。
而作为配置盘主力的保险机构调仓则表现出挪仓和止盈的诉求。在业内人士看来，节后保险连续净卖出20-30Y国债，主要为后续50Y特别国债发行腾挪配置空间，而这类品种以往保险净买入占比接近98%。西南固收团队统计数据也显示，保险对10年以上国债存在止盈动作，上周净卖出53.35亿元政府债与政金债，这与新会计准则下季末兑现盈利的压力密切相关。
值得注意的是，银行体系内部也出现明显分化，农商行成为节后逆势增仓的"黑马"。西南固收团队数据显示，农商行上周大幅增持10年以上地方债与5-10年政金债，净买入193.70亿元。
对于后续债市走势，鉴于关税避险行情窗口期的不确定性，多位业内人士均认为当前追涨风险仍较高，不过与4月份相比，本次关税冲击更偏"一次性"定价，实质性影响或弱于4月"对等关税"表现。
“尽管前三季度经济增长目标已基本实现，但外部扰动因素仍在，四季度降准降息概率仍相对较高，若12月央行跟随美联储推出总量宽松政策，债市有望迎来系统性机会”，有机构人士表示，短期来看需重点跟踪10月中下旬重要会议的政策部署与国内通胀数据，这两大变量将成为机构调整仓位的关键依据，决定债市能否突破当前震荡区间。
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